以太坊外无 Defi？

Defi 即 Decentralized Finance（去中心化金融），这个概念在 2019 年在加密货币圈内大火，一定程度上反映了区块链的妥协。金融领域，才是区块链能颠覆之地。

然而，可供枚举的 MakerDAO、Dharma、dydx、Compound 等 Defi 项目，均建立在以太坊上。经历 2018 年如火如荼的发展之后，如今已在以太坊上衍生出包括借贷、预测、信托等去中心化金融生态。其中 MakerDAO 的市场份额占比最大。

其他公链也在觊觎这一领域，比如以太坊最大的对手EOS。

5 月末，运行不足一个月的 EOSREX（EOS 资源租赁平台），抵押总额在 Defi 市场的占比超过 50%，首次超过以太坊上头部 Defi 项目 MakerDAO。起量之迅速，不禁让 BM 也脱口而出「去中心化金融的未来在 EOSIO 上」。

这句话现在看来说得太早，2018 年博彩仍然占据 99% DApp 生态系统的 EOS，在 Defi 上起步稍迟（数据来源*DApp.com）。但至少也引起了无限遐思，作为继以太坊之后的第二大智能合约公链，EOS 有机会在 Defi 领域弯道超车吗？

如果回顾 EOS 在 Defi 上的试水轨迹，不难发现 EOS 与以太坊在 Defi 发展初期存在共性：即借贷、稳定币、DDEx 成为了最初的 Defi 产品形态；但不同的是，由于主网资源的特殊设置，EOS 在资源套利上多了一份 Defi 产品。

本文盘点了部分 EOS Defi 的轨迹，试图探讨公链发展 Defi 的必备因素、以及 EOS 可能存在的优劣势。

 
EOS Defi 盘点
 

The block 曾用图表总结了以太坊在 Defi 上的项目列表，其中将其分为了支付、信托服务、基础设施、交易所&流动性、投资、KYC、稳定币、预测市场、保险、借贷等诸多类别。






将类似的标准套用至 EOS 上，也可整理出 EOS 的 Defi 生态版图：






此外，如果将 Defi 的定义更加泛化，EOS 在中心化托管的钱包的活期理财也可一并算入，例如虎符钱包的 RAM 借贷、以及 EOSREX 挖矿理财。

总的来看，EOS 投资者们最早在资源（RAM、CPU、Net）上开始套利的实验，另外，由于 DApp 的繁荣，EOS 上的去中心化交易所居多，目前的新趋势是去中心化借贷，头部 Defi DApp 规模仍然尚可。

 
主网资源的套利实验：万众期待却供过于求
 

EOSREX，是 EOS 在 Defi 上的特色产品。

对标以太坊中的 gas，EOS 将主网资源分成了更为复杂的三类：RAM（内存）、CPU 和 Net（带宽）。但在 EOS 中非开发者与开发者之间，主网资源需求并不平衡，为降低开发成本，资源租赁平台应运而生。

我们可以看到的是，从最早的 EOS Bank 开始，其后出现了 LaoMao团队的 Bank Of Staked，EOS Cloud、chintai、iBank、火币矿池、鲸交所 CPU 租赁、畅思EOS 畅币宝、MEET.ONE 开发的 CPU爆爆宝、虎符钱包、ZKS 等各类租赁产品。

在以上大多数租赁平台中，出租者通过出租自有 EOS 获得租金收入。这种以抵押 EOS 来盘活闲置资源的租赁模式更像是银行的定期理财，稳定无风险、且利率与出租的时间成正比。

而 Rex 的出现，加深了「去中心化」这一概念，并通过新增平台代币，将主网资源予以「通证化」，赋予分红，从而创造租金之外的套利空间。

在 Rex 中，Rex token 为资源代币，出租者质押 EOS 之际换取等额的 Rex token，根据 Rex token 占 Rex 资金池的比例，由此获得 Rex 分红的权利。

分红除了租赁收益之外，还包括 ram 交易手续费以及来自 eosio.token 合约的短账号竞拍费用。

也就是说，Rex 的利息是浮动的，由租赁需求+系统收益决定。举个例子，当前受供大于求的影响——当前 Rex 池已有 9343 万 EOS 待租赁，但租赁需求仅占 Rex 池的 2%，使得 Rex 的回报率维持在一个较低的比率。但近期随着 BM 购买 330 G RAM 以供其社交程序 Voice 使用，推动了 RAM 价格的水涨船高，同时也间接推动了 Rex 年化率的提高。

当前在 CPU/Net 需求并没有得到明显提高的情况下，REX 体现出现的时间价值并不算高，但在短账号竞拍以及 RAM 手续费用的刺激下，其短期套利仍然存在市场。

如果做一个简单粗暴的计算，将 REX 每日交易额*相应天数，也不难发现，REX 交易总额也可媲比 2019 年第一季度 EOS 所有 Defi 的交易总额。前者数据来源于 DApptotal 取样，后者数据来源于 DAppcom 推出的 《DApp 市场 2019 年第一季度报告》，报告显示，在 EOS 5 亿多的交易总额中，Defi 占比 6%。

期待 DApp 市场的复荣，随着对 CPU 租赁的需求得到实质增长，Rex 的收益率也将水涨船高。

 
新兴的战场——去中心化借贷
 

回顾以太坊的 Defi 之路，去中心化借贷无疑是最浓墨重彩的一笔。

EOS 上的两个借贷项目 EOSDT、PIZZA-USDE，两者的中心逻辑在于将 EOS 通证转换为稳定币，与 MakerDAO 有着异曲同工之妙，同样引入了稳定费、爆仓罚金机制、拍卖系统、治理等新的风控措施。

这一模式最早可以追溯到 2016 年，BM 在交易所 Bitshare 上提出的抵押机制：用户通过超额抵押 BTS 生成锚定人民币的稳定币 BitCNY，如果将 BitCNY 继续购买BTS 进行连环抵押，用户就可通过该方式杠杆做多，实现造富效应。

• EOSDT

在 DApptotal 排列的锁仓总额排名中，EOSDT 位居前五，截止目前已经锁仓 1734 万美元。

EOSDT 由一个叫做 EOS Equilibrium 的国外团队主导开发，其中心思想在于超额抵押 EOS 以获取与美元 1:1 等值的稳定币 EOSDT，如果抵押品价值低于 170% 且不及时补仓，将扣除 20％ 的罚款，合作商为预言机服务 Oraclize，后者也为以太坊提供服务。

在 Equilibrium 的架构中，同样有着类似于 MKR 一样的治理代币 Nut，用于新建和移除仓位，投票选出风险参数，更改费用、利率和抵押水平，监控 EOSDT 的市场供应等。不过目前 EOSDT 还未过渡到去中心化治理机制。

EOSDT 创始团队表示，之所以选择从 EOS 和 EOSIO 技术开始，是因为它比以太坊更快，交易费用接近于零，并且拥有足够强大的基础设施，可以同时为大量用户提供高质量的体验。此外，他们在调研之际，了解到钱包商、DApp 项目方对于稳定币的需求不小。

当前 EOSDT 仅收取 1% 的管理费，抵押资金多来自 EOSDT 投资方。他们也透露，BM 曾经对 EOSDT 表示过兴趣。

• PIZZA-USDE

从 6 月 8 日开始空投的 PIZZA，创始人是超级节点 HelloEOS 发起人梓岑。

根据梓岑表述，PIZZA 在 2018 年初就开始筹备，考虑到 EOS 主网上线后开始走出长熊趋势，不管是开发者还是用户都在持续流失，才于今年 5 月 1 日上线。

PIZZA 维持了 175％ 的抵押支持，不及时补仓将扣除 10％ 的罚款。虽然当前数学建模资料暂时还在完善中，但梓岑说，目前的研究成果是认为罚金 10% 系统直接扣除是不太妥当的，应该是系统拍卖掉债仓后，从拍卖中收取类似手续费性质的。

另外不同于 MakerDAO 隐藏在代码中的拍卖系统，DAI 在爆仓清算时可能会出现拍卖不及时导致系统风险累积的问题。PIZZA 将拍卖系统开放给用户，当债仓爆仓后，拍卖的用户大约有 3% 的利润空间，而当跌到 1.5% 左右利润，系统会和用户一起抢拍，避免跌穿的风险。后续将接入各大去中心化交易所和中心化交易所，让爆仓的 EOS 直接在交易所中出售，可以增加系统的流动性。

同时 PIZZA 将控制债仓的抵押率配比，来降低系统性风险。另外，PIZZA 后续也开一个储蓄利息，类似稳定币银行，用户存进 USDE 生息。

据 DApptotal 数据，当前 PIZZA 在 7 日用户人数、7 日交易总额、7 日交易笔数的增长率一度超过100%。

 
EOS Defi 弯道超车的机会在哪里？


不论是种类还是规模，EOS 相比以太坊仍然显得乏善可陈。

起步晚也许是最大的因素，但细究下来，Defi 适合什么样的土壤仍然是本文要抛出的问题。

这个问题可以分拆成几步来思考。

首先，以太坊为何成为 Defi 类项目开发者的首选原因？

一方面由于以太坊公链出现时间较早，并且是第一个支持智能合约的公链项目，当前已经成为市值第二大的数字资产，由此成为早期 Defi 类项目开发者青睐的驻扎地。

另外，MakerDAO 中国区负责人潘超告诉 Odaily星球日报，MakerDAO 之所以选择以太坊，是出于以太坊资产带来的网络效应、安全以及足够去中心化的考虑。

就网络效应来说，资产端与发行端是 Defi 核心两端，借贷以及衍生品是发行端，均需要资产端作为保障；而相较其他公链，以太坊除本身已是一个较好的资产外，同时也积累了许多有实际用途，又有一定规模的 ERC20 资产。

与此同时，经历长时间的发展，以太坊在安全方面已经足够完备；此外，相比于节点治理制度，以太坊上的 Defi 项目无需面临治理道路上的困扰。

第二问，部署 EOS 公链的顾虑又是什么？

我们听到的答案有开发门槛、安全以及节点集中化。

前两个答案来自去中心化交易所 DDEX 的 COO 王博文。从 2017 年底创建的去中心化交易所 DDEX，发展至今交易额已经位居全球交易额第一，现在部署了 Tron 和 Binance chain。

就智能合约语言来说，EOS 基于 EOSIO 的区块链使用 WebAssembly（WASM）执行用户生成的应用程序和代码，和以太坊的虚拟机 EVM  并不一样，“转换语言会有难度和一些风险”。DApp 开发者陈韬也表示，DApp 的确在移植至 EOS 公链的过程中会更加麻烦。

不过可喜的是，在 6 月 1 日的发布会上，BM 宣布 B1 为 EOSIO 区块链专门设计了虚拟机（EOS VM）来运行合约，这将使得 EOSIO 比原来快 12 倍。可以预见的是，Defi 在开发门槛的阻碍或将消失。

而安全对于手握巨额财富的 Defi 来说尤为重要。据区块链数据与安全服务商 PeckShield 的统计，去年 7 月至 12 月间，EOS 链上的 DApp 共发生 49 起安全事件，波及 37 个 DApp，导致项目方共损失近 75 万枚 EOS，按照攻击发生时的币价折算，总损失约合 319 万美元。

之所以 EOS 安全问题爆的比较多，慢雾科技安全架构师 Johan 认为，主要是“新东西，开发者经验不足，合约缺乏审计”，随着生态的成熟（包括开发者经验、开发工具、行业成熟做法），“最近就很少安全事件了”。

此外，EOS 节点集中化也成为听到最多次的答案。

包括的隐忧有：EOS 节点集中化带来的安全风险。对此，慢雾科技安全架构师 Johan 表示，从目前的情况来看 EOS 上的安全问题 95% 以上是智能合约的问题，暂时没有出现过节点作恶导致的安全问题；此外，安全问题也需辩证看待，EOS 在安全方面的优势来自于它的透明可验证，可治理。

也有 EOS 治理状态下有可能造成的资产冻结。在临时宪法未被替代之前，自 EOS 主网上线以来就开始运作的 EOS 核心仲裁法庭 ECAF，由于下令冻结了数十个钱包的资产而陷入争议。事实上，特权机构对于资产冻结的裁决，对于重资产流动性的 Defi 来说并不友好。

不过随着治理机制的发展，今年 4 月，EUA（EOS 用户协议）已经取代临时宪法，ECAF 已被废除。

另外，节点的集中化对于 To B 端的 Defi 产品开发者或许也并不友好。毕竟，在拉拢 EOS 持币大户的关键渠道，节点们或许更有优势。

第三问，EOS 的优势是什么？

相比于以太坊，EOS 最大的优势在于性能。梓岑认为，基于 EOS 高性能和本身高流动性，链上结算可缩短至几秒，足以实现实时结算，且在流转率高的应用场景中更好适应，例如 DApp、去中心化交易所。

但性能是否是以太坊 Defi 上的紧急痛点？仍然值得商榷。

潘超认为，速度慢并不是 Defi 的问题（bug），而是特征（feature）。以 Maker 为例，延迟甚至在一定程度上能够避免短时间下跌带来的爆仓风险；此外，重要的大额交易在主链上进行，保证安全，而小额支付在状态通道或者侧链完成即可；王博文也表示，DDEX 采用的是链下撮合，链上交易的机制，在很大程度做到减少链上资源的使用。

梓岑则认为，被爆仓并不是一件坏事，爆仓是消除系统风险的方式。因为性能不足，本应爆仓而没有爆仓，只会导致系统风险累积。

综上所述，我们认为，Defi 适合的土壤需要具备的因素有：具备足够高的市值；资产端丰富；足够安全；足够低的开发门槛；流动性。其中，治理以及性能是 EOS 实现弯道超车的机会所在。


文 | 芦荟  运营 | 盖遥  编辑 | 卢晓明
出品 | Odaily星球日报（ID：o-daily） 查看全部

DeFi —— 去中心化金融，作为 Dapp 的一个分支，似乎是目前区块链技术的最佳使用案例之一。本文翻译了币安研究院发布的 DeFi 报告系列第一篇，其中着重讨论 DeFi 的基石应用类型：去中心化加密资产借贷平台。深入浅出的剖析了有代表性的借贷类 DeFi 项目，市场参与者及参与动机，以及与中心化的金融系统相比这些平台的优势和风险。


核心摘要


去中心化金融，也被称为开放式金融，或 DeFi，已经发展成为以太坊网络应用的核心驱动因素之一。DeFi 的核心原则是提供一个全新的、无需许可的金融服务生态系统，没有任何中心化权威，世界上任何人都可以使用。在这个生态系统中，用户就是自己资产的托管人，对自己的资产拥有完整的控制权、所有权，他们可以自由进入市面上所有的去中心化市场。

借贷协议和平台给市场参与者提供了不同的使用动机，比如：

    对借贷者：可以做空某个资产或者借来使用权（比如治理权）
    对出借者：可以利用自己的资产来获取利息
    对以上两者：存在跨平台之间的套利机会


与传统金融产品相比，去中心化、无托管方的协议提供了几个很有前景的优势，比如：

    透明和价格有效性，因为价格受市场需求影响
    当发生借贷行为时的便利性和速度
    抗监管和不变性


不过，鉴于这些金融原型的实验性质，与中心化的竞品相比，他们确实表现出一些特定的缺点，比如：

    技术风险（交易对手的风险被智能合约的风险代替了）
    低流动性（即，很难大规模的去借贷而不影响当前的利率水平）


总体而言，加密货币驱动的借贷领域仍处于早期阶段，但是提供了一个引人注目的价值主张，即个人和机构可以用过去的信贷模型来提供更广泛的资金渠道，同时还不需要可信的中间人或第三方。尽管现在很难确定哪些平台或者协议在长期能够吸引最多用户，但各种工具共同提供了越来越多的去中心化方案来获取资本，同时形成了更加全面的 DeFI 工具箱。

本篇报告是我们（币安研究院）DeFi 系列的第一篇文章，涵盖了诸多不同的平台和协议，这些新生事物旨在颠覆现有金融行业和基础设施。总体而言，这篇报告将讨论 DeFi 的基石应用类型：去中心化加密资产借贷平台。

尽管开放式金融在本质上是相对于平台而独立的，但目前 DeFi 类应用几乎全部在以太坊上开发和使用。稳定币 Dai 是 DeFi 的基石之一，Dai 是一个由加密资产抵押的去中心化稳定币，在 Maker 的生态系统中产生。

截至 2019 年 5 月 31 日，从现有应用数、交易数以及锁在平台（如 Maker、Compound）里的金额这几个维度来看，以太坊占主导地位。因此，基于以太坊的 DeFi 类 Dapp 将是本次报告的重点。

长久以来，贷款是建立在双方之间的信任之上。那么，与中心化平台相比，去中心化加密资产的借贷平台是如何在没有信任关系的匿名陌生人之间匹配贷款的呢？


1 去中心化借贷概览


1.1 公链、平台、和支持资产概述

1.1.1 什么是 DeFi？有哪些相关的公链？


DeFi 可以被定义为：

    一个由无需许可的区块链、点对点协议和在去中心化网络构建的应用所组成的生态系统，用于促进借贷行为或者用金融工具来交易。


现在，大多数的 DeFi 协议都是基于以太坊构建的。截至 6 月 5 日，以以太坊为基础的 DeFi 应用累计锁仓的质押资产总价值超过 5 亿美金（超过 150 万 ETH）。





图 1 按公链统计的 DeFi 应用数量（截至 6 月 5 日）


比特币的闪电网络解决方案可以被视为在比特币区块链上运行的 DeFi 应用程序。截至 2019 年 6 月 5 日，闪电网络的锁仓价值约为 800 万美元。





图 2 - DeFi 应用中锁仓的总金额（百万美元）（截至 6 月 5 日）


关于 EOS，EOSRex 使用户能够借用和借出 EOSIO 资源（例如 CPU、RAM、NET）。尽管它只发布了一个多月，但按照总抵押价值排序，该应用早已傲视群雄，总计超过 9000 万个 EOS 被锁仓。EOS 上的其他平台还包括一个无需许可的货币市场协议 —— BUCK Protocol，该协议最近刚刚上线。

此外，其他公链也在构建去中心化金融类应用。例如，Stellar 旨在开发新的全球金融系统，但目前尚未看到由第三方开发者所开发的金融类 dApp。

另一个例子是 Ontology，最近与稳定币发行商 Paxos 合作，在其公链上发布了多达 1 亿个 PAX 代币。在其新闻稿中，Ontology 提到「将探索除了交易所之外的 DeFi 应用场景，预计将在 5 月份在 Ontology 上发布 PAX 代币」。

由于以太坊在 DeFi 应用数量上占据绝对优势，因此本报告将重点关注基于以太坊的 DeFi 应用。那么这些平台和协议支持哪些资产？


1.1.2 基于以太坊的 DeFi 平台支持哪些资产？

以太坊上 DeFi 平台所支持的资产多种多样。可以分为两大类：原生区块链资产和非原生区块链资产。

「原生区块链资产被定义为其价值没有被任何非原生区块链资产（如股票或法定货币）所抵押或背书的资产。例子有 Basic Attention Token （BAT）或 OmiseGo （OMG）等等。」

这些资产通常允许在区块链上来铸造 / 或销毁（即链上创建资产）。在 DeFi 生态系统中，核心支柱之一（同时是原生区块链资产的一个例子）便是 MakerDao （MKR）及其 Dai （DAI）稳定币。

作为由加密资产抵押产生的稳定币，Dai 的价值之所以能够和美元挂钩，是通过一套复杂的抵押机制，以及一个稳定费率来激励市场参与者用套利来抵消存在的价格错误。细节将在下一节中进一步讨论。

其他原生资产也能用于这些应用，例如以太坊区块链上的 ERC-20 代币，如 REP、BAT 或 ZRP。

这些原生区块链资产可用作：

    贷款抵押品
    可出借资产
    可借入资产
    治理资产（例如 MKR）


有趣的是，没有流动性的（原生）区块链资产不能用作抵押品，无论它们是同质化资产（ERC20）还是非同质化资产（ERC721 如 CryptoKitties）。

「非原生区块链资产包括在公链上运行的各类资产，但其价值由非区块链资产抵押或背书（如大宗商品，股票或法定货币）。」

一些最受欢迎的非原生区块链资产是由银行账户上法币抵押来发行的稳定币，比如 USDC 或者 TUSD。

在 DeFi 生态系统中，USDC 被纳入许多借贷协议。值得注意的是，继 2019 年 2 月 Coinbase 的投资之后，Dharma 将 USDC 加入其支持的资产。

那么，以太坊上运行的非托管的协议和平台有哪些？


1.2 协议和平台

在本节中，仅包括非托管的平台和协议。因此，BlockFi、Nexo 等平台被排除在外。





表 1 支持借贷的以太坊非托管协议和平台





图 3 截至 2019 年 6 月 4 日，最大的几个以太坊上 DeFi 借贷平台抵押物价值（百万美金）


MakerDAO，Dharma 和 Compound 组成的三巨头占 DeFi 平台锁定的总 ETH 的近 80％，在下一节中我们将介绍它们。


1.3 贷款流程如何在非托管平台上运作？

在本节中，将讨论上一节中提到的三个最大平台：Maker，Compound 和 Dharma。三者使用了不同的模型，这给我们提供了一般贷款流程如何在非托管平台上运作的有趣见解。

整体来说，这些平台依托于借款人的超额抵押作为发起贷款的关键机制，以及来决定贷款期间是否必须关闭贷款。


Maker

Maker 是一个独特的「发行人」（issuer），其中个人可以直接通过将 ETH 存入其抵押债仓（CDP）来借用 Dai —— 一种与美元挂钩稳定币，其挂钩目标价值为每个代币 1 美元。

Maker 代币（MKR）允许持币个人通过「治理费」（即借贷利率）参与运营收入。这种结构与点对点模型不同，因为它将储备（抵押物）汇集在一起以主动发行代币，而不是转移现有代币。

与由法币抵押发行的稳定币不同，加密资产抵押的稳定币依赖于不同的机制来维持其与法定货币的挂钩。值得一提的是，无论其挂钩机制如何，任何稳定币的内在价值完全取决于中央银行（如美联储）的集中决策过程，这些中央银行负责制定货币政策，最终影响到法定货币对其他货币和资产的相对价值。

在 MakerDAO 的例子中，Dai 是一个加密资产抵押稳定币，与建立在以太坊上的 Maker 生态系统一起使用。Maker 生态系统目前允许 ETH 持有人将 ETH 放入智能合约中，以换取铸造 DAI 稳定币的能力，从而用波动率较高的抵押资产 ETH 换取稳定的贷款。值得注意的是，Maker 平台将很快允许借款人放入多种资产抵押品，以减轻单一资产的波动性，从而在抵押品层面更加多元化。随着整体市场价格的反弹，这可能会进一步推动 Dai 的流通供应量达到新高，目前 Dai 已经是世界上最大的由加密资产抵押发行的稳定币。

在 Maker 里，贷款是超额抵押的，贷款开始时要求的抵押比率高于 150％。

点对点的借贷池可以分为两种类型：

1、直接配对（例如 Dharma，Ethlend 等）
2、流动资金池（例如 Compound，dydx）

我们下面来看看两个最大的点对点平台：Compound 和 Dharma。

在大多数这些平台中，平台直接匹配贷方和借方，利率之间存在利差，平台或者协议开发者通过利差作为收入维持运营。


Compound

Compound 是一种协议，为以太坊上运行的各种代币创造货币市场。

每个市场都链接到一个 cToken （比如 cBAT），它充当了在协议上借出资产的中介。通过 cToken，出借方可以获得随时间而累加的利息。具体而言，利息的金额是在区块维度进行累加。在贷款的周期内，每隔 15 秒出来一个新的区块，cTokens 都会持续增加。

在 Compound 中，还有一个撤销功能，允许用户将 cTokens 转换为原始资产（例如从 cBAT 转换为 BAT）。

每种资产的利率都基于实时的市场供需关系。当借款人的需求过剩时，利率会增加，而可借贷金额的过剩则会导致利率下降。此外，出借利率总是低于借款利率，以在平台上产生流动性。


Dharma

Dharma 是一个允许用户以 90 天固定利率借入和借出各种资产的平台。支持的资产包括 ETH、USDC 和 Dai。

简而言之，该平台可以手动处理和匹配交易，而无需在任何时间点担任托管人。用户可以请求借出资产，然后只需等待他们的请求被匹配。

Dharma 上的利率目前由团队在黑箱流程中手动确定。有趣的是，Dharma 的借贷利率设定是相等的，这与其他平台如 Compound 形成鲜明地对比。

如果借款人决定在到期日之前偿还贷款，他必须支付 90 天周期的全部利息。因此，借款人（提前还贷）的唯一动机是拿回抵押资产。


1.4 一些额外的指标






表 2 传统美元计价金融工具的收益率和利率（2019 年 5 月 31 日）


这些传统金融工具（见表 2）基本上提供了美国经济中「无风险利率」的参考。目前，利率介于 2％至 3％之间。

与抵押稳定币的借款利率（即表 3 中的 USDC）相比，数字资产借贷平台提供的借款利率高于这些基准利率，尽管他们有一些核心优势，比如资金流动和基础智能合约的透明性、更大的平台实用性和灵活性、用户使用的便利性。





表 3 截至 2019 年 6 月 4 日，托管和非托管平台及数字资产协议的借贷费率


Dai 的利率高于 USDC 的利率，因为 USDC 对美元没有潜在的价格风险，并且总是可以兑换成一美元。不过将其视为一个 Dai 的借贷利率对标物其实很有趣。由于现在稳定币的借贷利率远低于被投票出来的 17.50％稳定费率，Maker 的投票者将来可能会决定进一步降低其治理费用以缩小与其他平台利率之间的差距，保持平台的竞争力。

关于以太坊借贷利率，当以太坊从 PoW 过渡到 PoS 时，它们与未来的 PoS 质押回报一致。PoS 质押回报与网络的通胀率相似，因此，借贷利率与预期的以太坊 PoS 收益范围 2-3％一致。

由于 Maker 是以太坊上 DeFi 的最大组成部分，在整个借贷生态系统中占据近 80％的主导地位，可以由此看出所有非托管平台的总抵押资产价值的演变。





图 4 锁定在 Maker 里总抵押资产价值（百万美金）的趋势


Dai 作为以太坊上运行的 DeFi 生态系统的核心组件之一，目前大约 1.5％的以太坊总供应量锁定在 Maker 上。下面是一些关键指标：





图 5 - 自 2018 年 1 月以来 Maker 治理费率（CDP 利率）的演变


2019 年 5 月 31 日，Maker 持有者决定首次将 CDP 利率下调 2％至 17.5％。CDP 利率在 2019 年前五个月里从 0.50％一直上升至 19.50％的历史高位。





图 6 自 2018 年 1 月以来 Dai 的流通供应量（以百万美元计）


截至今日，Dai 的流通供应约为 8,200 万，在 2019 年上半年略有下降，这与期间稳定费用连续大幅上涨相关。

按市值计算，Dai 目前是的第五大美元稳定币，仅次于美元 USDT，USDC，TUSD，PAX，最近已经超过 GUSD。





图 7 截至 2019 年 6 月 5 日，大型稳定币（不包括 USDT）流通市值（百万美元）


由于 Dai 目前抵押比率（480％+）远高于其最低门槛，因此只要 MKR 治理决定取消目前设定为 1 亿美金 Dai 的最高发行限制，那么流通市值仍有可能增加。这一点，以及未来对多种资产抵押品的支持可能进一步推动 Dai 的流通供应量达到新高。


2 市场参与者


在本节中，我们将讨论 DeFi 市场参与者的视角，包括哪些类型的个人 / 机构可能希望参与这些协议，以及他们这样做的潜在动机，比如套利。


2.1 贷款人案例

从贷方的角度来看，核心的好处是能够将现有资本投入使用并产生收益，而不是长期持有资产（「基本是 HODL 策略」）。在这种情况下，用户可能会看到的两个关键回报是：

    长期投资的「奖励」。长期头寸持有人（也就是价值投资者）可以通过这些利息（通常以相同货币计价）获得奖励，为他们带来新的收入来源（除了资本增值或「HODL 策略」 ）。例如，长期投资于以太坊的投资者可以从这些贷款平台中受益并获得额外的收益率。
    美元对稳定币的收益率。与银行的大多数常规银行账户不同，稳定币不会产生任何收益率。将美元计价的稳定币存储在数字钱包上类似于将美元纸币保存在皮革钱包中：没有一个能够带来收益。考虑通货膨胀的风险，这将转化成稳定币有效价值的贬值。对于稳定币发行人，为了竞争市场份额，有动力将其从银行存款得到的部分收入通过这些去中心化平台分配给支持流通供应的用户们。



2.2 借款人案例

从借款人的角度来看，有几个原因是需要使用去中心化协议借用资产。

    能够做空资产。借款人可以通过借入资产来做空某一种资产，并立即在任何交易所卖出它获得其他加密货币（通常是稳定币）。这与中心化交易所的保证金交易具有类似的功能。同样，它还提供了在不支持此功能的平台上进行保证金交易的能力。例如，交易者可以在 Coinbase 上做空资产（因为它不允许保证金交易）。随着可借入资产的列表随着时间的推移而扩大，这种应用场景也将变得越来越有价值。
    借用代币的使用价值（例如借用治理权）。借款人可以决定（暂时）借入资产，以获得区块链的更多权力或治理权。例如，有人可以借用 REP （Augur 币）来参与链上的决议机制。


2.3 套利机会

假设没有交易成本，如果以下不等式成立，则存在套利机会：

贷款利率（％） < 借款利率（％）

但是，由于所有贷款在今天的现有协议中都是超额抵押的，借款和贷款利率之间的利差实际上永远不会为零。可以用一个更全面的等式来包括额外费用，例如交易成本或 Gas fee：

__借款利率（％） - 最小抵押率（％）_ 贷款利率（％） - 总费用（％）> 0_

总费用（％）> 0 是任何额外费用的总和，例如 Gas fee 或贷款 / 借款平台的任何交易费。

从理论上，最小抵押率（％）和贷款利率（％）的乘积其实就是可借出所有资本的 100% 有效利率。然而在实践中，平台上的用户倾向于以比最小抵押率高得多的比例进行超额抵押，为抵押率过低提供缓冲空间。





表 4 跨平台的平均抵押比率（2019 年 6 月 4 日）


目前，贷款 / 借款平台存在两大主要套利机会：

    去中心化平台和中心化平台之间的套利。截至撰写本文时，Dharma 以 USDC 的 8％年利率提供 90 天的贷款。对于能够以美元获得信贷的消费者（基于对 KYC 账户的现有访问的监管套利等）存在套利机会。套利者可以以低于 8％的利率借入美元，将这些美元转移到 Coinbase 上以购买 USDC，然后将 USDC 借给 Dharma。然而，这种套利受特定风险的影响。例如，如果平台定义的特定利率的需求不足，贷款可能永远不会与 Dharma 上的相匹配。此外，这些机会也存在潜在风险（交易对手，平台特定风险），将在下一节中详细讨论。最终，套利可能存在于访问受限（或需要更严格的 KYC）的平台上，并且这些机会可能会持续更长时间。
    去中心化平台之间的套利：由于去中心化平台目前在借贷利率之间存在较大差价，因此预计这种情况会更为罕见。一个主要原因是由于这个行业的参与率较低，毕竟仍在早期阶段。不仅如此，由于这些开放的去中心化平台的性质，消除套利机会的参与者数量更多。在此之上，这些套利机会通常会稍纵即逝，因为许多平台集成了其他平台上的借贷信息（例如 Zerion）。此外，为了纯粹套利，两笔贷款必须具有相似的参数。特别是贷款的期限（期限长度）和到期日必须相同或相似，以便最好地执行此类套利，不然潜在的风险可能包括网络环境因素，（代币发行的）原生通货膨胀率，价格变化风险和提前还款 / 流动性（不论利率和期限长度是固定的还是可变的）。如果不同平台对借款人在贷款到期前如何关闭头寸有不同的政策，则可能存在提前还款的风险。



3 去中心化协议的风险和优势


在本节中，我们将比较这些去中心化协议与传统金融行业以及中心化加密资产托管平台的风险和优势。


3.1 这些平台和协议的优点和好处

3.1.1 加密资产行业的好处


以下是使用这些新的去中心化非托管平台对加密资产行业的一些好处：

    提高价格效率：由于贷款和借款协议允许任何人对资产进行做空，因此可以在市场中实现更高的价格发现和效率。
    不可变性和抗审查性：单一交易无法逆转，任何第三方都无法阻止借款流程。这样就形成了无需审查的有效市场，不会对用户造成歧视。



3.1.2 去中心化系统对于中心化银行平台的优势

具体而言，这些平台和协议提供了相对于中心化银行业务平台的若干优势，

    更广泛的资本准入：居住在资本控制国家的参与者可以获得基于其他法币的稳定币，例如美元或任何以法币计价的稳定币（例如英镑，欧元）。
    透明度和效率：在纯粹的 P2P 借贷平台上，利率仅由市场参与者决定，贷款通过超额抵押来确保。而且可以容易、无成本地公开获取有关贷款的信息。
    灵活性和贷款隔离：使用一个钱包可以同时借入多种加密货币。不同的风险也可以是完全独立的。例如，可以通过一个钱包用 ETH 借入 USDC，而另一个钱包用 ETH 借用 BAT。如果一笔贷款违约（即抵押品价值低于其清算门槛），则只会影响该抵押品，因为风险是隔离的。但是，对于允许多边抵押的平台，可以通过将不同资产汇总为一组抵押品来降低风险。
    降低流程成本 / 周转时间：与传统金融行业不同，去中心化金融移除了所有中间信用审核，任何用户都可以以市场价格非常快速地借入资金。



3.1.3 去中心化系统对于托管借贷平台的优势（例如中心化交易所）

托管借贷平台是指加密行业中的中心化平台，例如托管借贷平台（如 BlockFi）或中心化交易所（如 Bitfinex，Gate.io），他们允许用户在其上进行保证金借贷。

    能够跨平台和交易场所转移借入资金：与中心化贷款交易场所不同，个人可以借入资金并将其自由转移到其他场所，只有抵押品会被锁定在智能合约中。
    完全托管资金：想进行保证金交易的人可以在不舍弃代币的情况下，在去中心化交易所有效地做空资产。
    能够在受限制的司法管辖区内进行保证金交易。在完全去中心化的贷款协议上， 整个过程在链上发生，不需要 KYC。因此，任何市场参与者 - 无论其国家政策 - 都可以接触资产（无论是多头还是空头），然后进入保证金交易。



3.2. 缺点和固有风险

3.2.1 普遍性缺点


以下是针对以太坊区块链上运行的现有协议 / 平台的中心化借贷解决方案和托管平台的一些普遍缺点：

    缺乏保险机制：与传统金融业不同，链上贷款没有保险机制。因此，存在违约风险，虽然某些平台可能会在交易对手违约的情况下为用户提供保险，这仍然是这些去中心化平台的一般缺陷。
    难以赎回法定货币：由于贷款以加密货币方式计价，通常很难将这些贷款变现成法定货币。那么似乎很难在实体经济中利用这些借入的资金，但这其实是一个更宽泛的问题，它涉及到实体经济中如何能更广泛的使用区块链资产。此外，抵押稳定币（特别是 USDC）的支持可能进一步激励用户用原生区块链资产（如以太币）借出资金并赎回法币。
    超额抵押无助于「未开户」用户（即没有加密资产的用户）：由于目前没有可用的信用评分，贷款必须超额抵押。对于没有加密资产的用户，就没有了借贷的机会。所以这些贷款和借贷平台并不服务于经济增长，因为贷款的先决条件之一是超额抵押（有时高达 150％）。另一种基于信用评分的系统也在开发中，但并不清楚在没有明确的 KYC 政策下如何设计这样的区块链借贷系统，反而有可能进一步「歧视」部分市场参与者。
    超额抵押对杠杆交易效果不大：虽然可以借入资金并将其转到其他平台，但由于需要超额抵押，炒币交易者并不那么感兴趣在去中心化的平台和协议上借款。中心化交易所使保证金交易更容易操作，它们依靠自动去保证金系统，复杂的清算算法和保险基金，允许交易者建立高杠杆仓位。


这些缺点的确十分关键，但我们必须认识到，大多数缺点的存在都是由于开放金融行业尚处于早期阶段，诸多应用程序和协议仍是一片试验田。我们期待随着行业逐步成熟，一些关键问题的解决方案能够浮出水面。比如通过创建保险协议，研究新的行业法规和智能合约机制，来避免必须过度抵押的设计。


3.2.2 区块链特定风险

由于我们在本报告中主要讨论基于以太坊的应用程序，因此以太坊本身的一些问题可能会为 DeFi 借贷解决方案带来一些难题：

    网络拥塞：以太坊可能因为像加密猫这样的应用产生堵塞；FCoin 的链上投票上币政策也造成了 Sybil Attack （女巫攻击）。如果发生网络拥塞，交易可能会保持在等待状态，最终导致市场效率低下和信息延迟。
    交易成本，如 Gas fee：由于交易是基于 Gas fee 的竞争，低 Gas fee 的交易可能会在较低优先级下等待确认。相反，有些产品有时没有明确或固定的 Gas fee，导致用户可能会付出更高的成本。


以上这些以太坊上的问题，在其他区块链上都有可能出现。网络性能问题之所以在以太坊上显得格外突出，是因为以太坊的受欢迎程度和使用频次较高。相比之下，其他区块链目前没有扩容问题，往往是因为没有足够高的使用量，或者是在设计上更加中心化，从而拥有了更高的交易速度以及更好的性能。


3.2.3 特定于平台的风险

虽然本报告侧重于非托管平台，但借贷协议的去中心化程度也有所不同。特定于平台的风险可分为两大类：半中心化平台风险和完全去中心化的平台风险。

半中心化平台风险

    缺乏完全透明度。例如，Dharma 是第三大 DeFi 应用程序，但在特定方面仍缺乏透明度。目前尚不清楚每种资产的固定利率是如何定义的，因为它不受市场环境（供应和报价动态）的影响。此外，贷款匹配过程不透明。没有关于有多少贷款待处理的实时信息，也没有办法来审计贷款的匹配是否基于一些公平的规则，比如「FIFO （先到先得）」。
    利率治理：中心化平台可以随时改变利率，给贷方和借方带来不确定性。
    交易对手风险：如果平台是半中心化的（资金通过中间人转移而直接发送到智能合约）， 平台本身可以控制资产并可能恶意使用资金。


完全去中心化的平台风险

    价格机制失败：一些预言机，也就是数据提供商来给抵押资产估价时，会存在操作风险，例如数据操纵或由于价格来源问题而无法检索正确的市场数据。这可能会导致抵押资产估价错误的问题。
    波动风险：如果价格波动太快，一些用户可能会被强制清算其抵押资产。
    智能合约缺陷：由于交易无法在区块链上逆转，智能合约中的任何问题所导致的黑客攻击都可能使去中心化协议的用户产生巨大损失。随着以太坊的开发和持续快速迭代，平台需要不断保持智能合约的开发和版本迁移，以防止资金损失。
    时间缺陷：当平台的出块时间平稳时，利率在区块级别计算。否则，如果区块链停滞或减速（或反向加速），利率可能会有所不同，智能合约计算利息的逻辑与每块的利率挂钩。



3.2.4 监管和税收风险

如果任何个人使用或依靠托管或中心化平台，即使执行跨平台套利，监管风险和税务成本也要考虑。以下概述了使用这些平台带来的一些监管和税收风险。

    证券分类：对于稳定币是否可归类为证券，存在越来越多的不确定性。尽管 CFCT 可将其视为「Swap （掉期交易）」，SEC （美国证券交易委员会）可能会将这些视为「demand notes （即期票据）」。
    托管：非托管平台带来的不确定性是：谁是借出资产的实际托管人？ 许多专业投资者被要求依托第三方托管人，使用这些平台可能会产生潜在的监管漏洞，因为部分监管要求可能无法满足。
    牌照 / 许可证：无论最终用户位于何处，去中心化平台在大多数司法管辖区都无需牌照即可运营。从中期来看，最近许多对 USDC 支持的平台可能会产生潜在的「许可证风险」，最终会影响操作者的成本，从而导致利率上升或交易费用增加。
    税收不确定性：对这些平台来说，办公地点以及在当地要遵循的司法政策都是一个灰色地带。



4 结论


以太坊是目前市值最大的可编程区块链。因此，毫无疑问，它是许多去中心化应用程序的标准默认平台，其中包括借贷协议，如 Compound，Dharma 等。很快，其他可编程区块链（如 EOS）可能会越来越多地落地许多其他的去中心化借贷协议。

由于其尚处于早期，借贷行业仍有一些风险，随着行业的成熟（特别是流入量增加和交易量增加），这些风险有望得到缓解。在更成熟的行业中，更多的产品应该为参与者提供更多选择，使用户能够更加完整地获得金融服务。

此外，这些去中心化的金融平台可能是中心化机构做出进场决策的基础或数据点，希望通过加强对传统金融机构（当今金融界的守门人）的竞争，从而获得更多的金融服务。

虽然摩根大通的分叉版以太坊 —— Quorum 正在与 JPM Coin 等计划一起开发，但从去中心化应用的角度来看，以太坊仍然是所有区块链的标兵。

如这些借贷平台所示，DeFi 似乎是区块链技术的最佳使用案例之一，有可能覆盖全球数十亿用户，并让用户更高效地获取基本金融服务。


原文：DeFi Series 1：Decentralized Cryptoasset Lending &amp; Borrowing
来源：币安研究院
翻译：DappReview 查看全部